2010年集團(tuán)就承諾解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，隔了兩年才有動(dòng)作，據(jù)說(shuō)監(jiān)管層有些不滿了?！?/P>

　　“我們本以為復(fù)牌后會(huì)漲一漲的。”國(guó)電南瑞內(nèi)部人士告訴記者。

　　然而，現(xiàn)實(shí)給了國(guó)電南瑞沉重一擊。11月7日，攜重組預(yù)案復(fù)牌的國(guó)電瑞南慘遭投資者白眼，當(dāng)日收于16.9元/股，跌幅4.74%;而成交量創(chuàng)下上市以來(lái)新高，高達(dá)4390.56萬(wàn)股，成交金額7.42億元。

　　“現(xiàn)在也不知道投資者是對(duì)方案不看好，還是對(duì)公司的額經(jīng)營(yíng)情況不看好，還是對(duì)行業(yè)和大盤不看好，我們也跟基金溝通過(guò)，他們也沒(méi)說(shuō)清原因?？赡艿鹊阶罱K的審計(jì)報(bào)告和三年盈利預(yù)測(cè)出來(lái)后，會(huì)好一點(diǎn)?！眹?guó)電南瑞證券部人士如是說(shuō)。

　　“此次方案公布的被收購(gòu)對(duì)象完全在大家預(yù)料之中，沒(méi)亮點(diǎn)。且五塊資產(chǎn)中只有北京科東和穩(wěn)定分公司資質(zhì)不錯(cuò)，其余盈利能力很一般，估值偏高，注入價(jià)格不低?！币晃婚L(zhǎng)期跟蹤國(guó)電南瑞的研究員表示。

　　此次重組完成后，南瑞集團(tuán)仍有南瑞繼保、中電普瑞、普瑞特高壓等資產(chǎn)與國(guó)電南瑞構(gòu)成同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。

　　重組方案遭遇白眼

　　7月11日，國(guó)電南瑞公布重組預(yù)案，擬向南瑞集團(tuán)以16.44元/股發(fā)行13929萬(wàn)股股份，購(gòu)買南瑞集團(tuán)所持的北京科東100%股權(quán)、電研華源100%股權(quán)、國(guó)電富通100%股權(quán)、南瑞太陽(yáng)能75%股權(quán)和穩(wěn)定分公司整體資產(chǎn)及負(fù)債。重組后，南瑞集團(tuán)持股擴(kuò)至41%。

　　不料的是，投資者并不買賬，復(fù)牌當(dāng)天就出現(xiàn)放量交易，股價(jià)下跌。

　　“即使資產(chǎn)重組以后估值也偏高，而公司的增速有趨勢(shì)性的下降，不能支撐估值，結(jié)果就是股價(jià)下跌。另外，里面有很多機(jī)構(gòu)，一看情況不妙，趁重組的小利好爭(zhēng)相跑路?！鄙鲜鲅芯繂T指出。

　　而由于有重組預(yù)期支撐，國(guó)電南瑞的估值較高。截至2012年11月5日，國(guó)電南瑞的市盈率是30.25倍，而同行業(yè)的金杯電工和通達(dá)股份分別是18.16倍、25.48倍。

　　預(yù)案顯示，擬注入資產(chǎn)2011年凈利潤(rùn)1.74億元，2012年前三季度凈利潤(rùn)1.44億元。有分析師預(yù)測(cè)，考慮到收入確認(rèn)集中在第四季度，重組后預(yù)計(jì)2012年凈利潤(rùn)2.83億元，對(duì)國(guó)電南瑞每股增厚凈利0.11元，對(duì)應(yīng)PE21.7倍。

　　“21.7倍PE仍然不低，即使2013年有20%的增長(zhǎng)，估值為18倍，也不低，上漲空間不大。公司停牌時(shí)候發(fā)的三季報(bào)，顯示增速繼續(xù)下降，這樣的基本面就不能支撐估值。”上述研究員指出。

　　國(guó)電南瑞的主營(yíng)是電網(wǎng)調(diào)度自動(dòng)化、變電站自動(dòng)化、火電廠及工業(yè)控制自動(dòng)化產(chǎn)品的研究開(kāi)發(fā)、生產(chǎn)、銷售、服務(wù)以及與之相關(guān)的系統(tǒng)集成。今年前三季度，由于風(fēng)電、工礦企業(yè)等客戶的收入結(jié)算變慢，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收34.3億元，同比增長(zhǎng)21.2%，低于2011年53.5%的增速。另外，其年初制定的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)是2012年實(shí)現(xiàn)收入60.7億元，凈利潤(rùn)11.1億元，二者分別增長(zhǎng)30%，而今年前三季度分別只完成了計(jì)劃的57%和43%。

　　此前扎堆國(guó)電南瑞的機(jī)構(gòu)心中早已有了算盤。截至今年三季末，60只基金共持股21.38%，基金數(shù)較上半年少了130家，持股比例減少11個(gè)百分點(diǎn)。

　　不過(guò)，景順長(zhǎng)城精選藍(lán)籌、華安宏利、南方績(jī)優(yōu)成長(zhǎng)和南方恒元保本基金在第三季度新晉前十大股東，分別持股1648.3萬(wàn)股、1550萬(wàn)股、1334.7萬(wàn)股、1318.2萬(wàn)股。

　　“我們覺(jué)得公司重組計(jì)劃快到公布時(shí)點(diǎn)了，抱著可能會(huì)趁重組利好漲一漲的心理，沒(méi)想到下跌，就趕緊出手了?！币晃蝗径仍龀謬?guó)電南瑞的基金經(jīng)理說(shuō)。

　　如果上述四家基金仍然沒(méi)有出手，與停牌前交易日相比，截至11月8日四個(gè)基金分別虧損2719.7萬(wàn)元、2557.5萬(wàn)元、2202.3萬(wàn)元、2175萬(wàn)元。

　　3倍PB收購(gòu)，資產(chǎn)注入代價(jià)不低

　　本次擬收購(gòu)的五家公司全部或部分股權(quán)預(yù)估值22.9億元，賬面凈值7.69億元，PB為3倍，增值率197.80%。

　　“電力設(shè)備PB平均在2倍左右，而作價(jià)22.9億元，3倍市凈率太高。而且從收購(gòu)資產(chǎn)的質(zhì)量看，除了北京科東和穩(wěn)定控制分公司盈利能力不錯(cuò)，其他三塊都姿色平平，溢價(jià)2倍也不算低?！北本┠橙谭治鰩熣f(shuō)。

　　對(duì)此國(guó)電南瑞的解釋是，核心標(biāo)的是軟件企業(yè)，擁有大量知識(shí)產(chǎn)權(quán)和專業(yè)技術(shù)人員等，具有較強(qiáng)的盈利能力，考慮到這些無(wú)形資產(chǎn)，評(píng)估增值較高。

　　財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，北京科東和穩(wěn)定分公司今年三季末的ROE分別為29.3%、21.5%，盈利能力較好，屬于集團(tuán)中最優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)。電研華源和國(guó)電富通毛利率較低，憑借較高的杠桿率也可實(shí)現(xiàn)不錯(cuò)的ROE，分別為16%和12.5%。而南瑞太陽(yáng)能的盈利能力最差，同期凈資產(chǎn)收益率僅為5%。

　　不過(guò)，雖然南瑞太陽(yáng)能75%股權(quán)對(duì)應(yīng)的凈資產(chǎn)為0.51億元，但重組方案中給予的但評(píng)估值為1.41億元，評(píng)估增值高達(dá)76.47%。

　　同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)短期難解決

　　其實(shí)，國(guó)電南瑞今年9月啟動(dòng)重組已經(jīng)考驗(yàn)了監(jiān)管層的耐心?！?010年集團(tuán)就承諾解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題，隔了兩年才有動(dòng)作，據(jù)說(shuō)監(jiān)管層都有些不滿了?！币晃恢槿耸肯蛴浾咄嘎?。

　　按照國(guó)家電網(wǎng)[微博]公司2010年8月出具的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)禁止承諾函的內(nèi)容，3年內(nèi)將通過(guò)資產(chǎn)重組、股權(quán)并購(gòu)、業(yè)務(wù)調(diào)整等措施，解決國(guó)網(wǎng)公司下屬與國(guó)電南瑞存在的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題——將存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的業(yè)務(wù)納入統(tǒng)一上市平臺(tái)，消除與國(guó)電南瑞的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。

　　而此次交易完成后，集團(tuán)內(nèi)南瑞繼保、中電普瑞、普瑞特高壓上市公司仍存在較多同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。

　　“南瑞繼保剛成為南瑞集團(tuán)的控股公司，相關(guān)的資產(chǎn)及業(yè)務(wù)整合工作尚在進(jìn)行中，暫不適合進(jìn)入上市公司，所以未將其納入本次擬購(gòu)買資產(chǎn)范圍?！睆V發(fā)證券分析師韓玲稱。

　　上述長(zhǎng)期跟蹤國(guó)電南瑞的研究員認(rèn)為，南瑞繼保體量較大且剛進(jìn)集團(tuán)不久，難以在短期內(nèi)完成注入。

　　“而中電普瑞和外普瑞特高壓沒(méi)有出現(xiàn)在這次重組方案中，前者是因?yàn)槿ツ?月剛成立，業(yè)務(wù)尚未理清，注入時(shí)機(jī)尚未成熟;后者則因?yàn)槟壳敖?jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)差，2011年虧損1677.97萬(wàn)元，也不適合現(xiàn)階段注入?！苯咏先鹄^保人士稱。

　　韓玲認(rèn)為，2013年下半年或?qū)⑹窍乱惠喺巷L(fēng)起云涌的伊始。

　　近2倍溢價(jià)收購(gòu)致股價(jià)大跌?

　　預(yù)案顯示，國(guó)電南瑞此次擬購(gòu)買的資產(chǎn)，包括南瑞集團(tuán)所持的北京科東100%股權(quán)、電研華源100%股權(quán)、國(guó)電富通100%股權(quán)、南瑞太陽(yáng)能75%股權(quán)和穩(wěn)定分公司整體資產(chǎn)及負(fù)債。

　　公告顯示，上述資產(chǎn)賬面價(jià)值7.69億元，預(yù)估值22.90億元，增值率為197.80%。

　　根據(jù)國(guó)電南瑞擬購(gòu)買資產(chǎn)未經(jīng)審計(jì)的模擬合并財(cái)務(wù)報(bào)表，擬購(gòu)買資產(chǎn)2009年、2010年、2011年凈利潤(rùn)分別為14，989.47萬(wàn)元、11，921.51萬(wàn)元、17，388.52萬(wàn)元，凈資產(chǎn)收益率分別為33.47%、20.66%、27.97%，公司認(rèn)為擬購(gòu)買資產(chǎn)置入國(guó)電南瑞后，將與上市公司相關(guān)業(yè)務(wù)形成良好的協(xié)同效應(yīng)，進(jìn)一步增強(qiáng)上市公司的資產(chǎn)質(zhì)量和可持續(xù)發(fā)展能力。增發(fā)預(yù)案顯示，此次南瑞集團(tuán)注入的5項(xiàng)資產(chǎn)，溢價(jià)率分別為282.16%(北京科東)、94.16%(國(guó)電富通)、165.91%(電研華源)、176.47%(南瑞太陽(yáng)能)、337.76%(穩(wěn)定分公司)。

　　然而，投資者對(duì)此卻并不認(rèn)同。11月7日，發(fā)行預(yù)案發(fā)布的第一天，國(guó)電南瑞股價(jià)下跌了4.74%，成交量也達(dá)到歷史高點(diǎn)、第二天再次下跌4.79%，并跌破擬增發(fā)價(jià)，隨后第三、四天繼續(xù)下跌，四天內(nèi)股價(jià)由17.74元/股跌至15.73元/股。

　　有投資者向記者表示，大股東注入的資產(chǎn)溢價(jià)近2倍，而資產(chǎn)的盈利情況也并不是那么理想，尤其是其中的電研華源和南瑞太陽(yáng)能。

　　資產(chǎn)盈利能力不理想?

　　對(duì)此，記者查閱了投資者爭(zhēng)議較多的電研華源100%股權(quán)和南瑞太陽(yáng)能75%股權(quán)。

　　根據(jù)國(guó)電南瑞的增發(fā)預(yù)案，2012年9月末，電研華源所有者權(quán)益為0.88億元，預(yù)估值2.34億元，增值率165.91%;南瑞太陽(yáng)能所有者權(quán)益0.51億元，預(yù)估值1.41億元，增值率176.47%。

　　增發(fā)公告顯示，2009-2011年末、2012年1-9月末，電研華源的所有者權(quán)益分別為2394.14萬(wàn)元、3330.26萬(wàn)元、7246.56萬(wàn)元、8788.08萬(wàn)元，期間內(nèi)凈利潤(rùn)分別為319.67萬(wàn)元、936.12萬(wàn)元、1352.31萬(wàn)元、1405.31萬(wàn)元，預(yù)估值2.34億元的資產(chǎn)，若以該價(jià)格收購(gòu)，投資收益率幾乎相當(dāng)于同期銀行貸款利率。

　　2009-2011年末、2012年1-9月末，南瑞太陽(yáng)能歸屬于母公司所有者權(quán)益分別為1343.91萬(wàn)元、4389.35萬(wàn)元、4856.67萬(wàn)元、5114.36萬(wàn)元，期間歸屬于母公司的凈利潤(rùn)分別為2.83萬(wàn)元、45.44萬(wàn)元、139.70萬(wàn)元、257.69萬(wàn)元，而預(yù)估值1.41億元的資產(chǎn)，投資收益率不到2%。

　　有分析人士表示，從資產(chǎn)賬面價(jià)值以及收益來(lái)看，上述兩項(xiàng)資產(chǎn)的溢價(jià)率的確偏高，特別是南瑞太陽(yáng)能目前還是微利，但是具體還需要看今后的業(yè)績(jī)。

　　11月13日，對(duì)于國(guó)電南瑞擬購(gòu)資產(chǎn)的溢價(jià)問(wèn)題，記者致電上市公司，董秘辦一位工作人員表示，目前的價(jià)格還只是預(yù)估，具體需要等評(píng)估之后才清楚，而對(duì)于近幾天公司股價(jià)下跌并破發(fā)，該公司人員表示并不清楚。