但黃金并非如此。黃金一直是為數(shù)不多的幾個在金融危機中，忠實地為投資者扮演者多元化投資組合的角色。去年，金價上漲6%。而股市暴跌了40%。今年1季度，金價上漲了4%。而股市再度下挫12%。
不過，在金融危機中，黃金扮演的可不是只有一個角色。黃金供需變化的推動因素兼具唯一性和多樣性，表明不管金融業(yè)的健康程度抑或整體經(jīng)濟形勢如何，金價的變化與其它金融資產(chǎn)價格的變化之間并沒有聯(lián)系。這樣一來，黃金就有了不管經(jīng)濟周期處于何種階段，都能有效多元化投資組合的能力。
1季度我們與投資者討論的另一個主題是物價穩(wěn)定前景。關(guān)于這方面的問題，投資者分成了兩個截然不同的陣營。第一個陣營擔(dān)心，世界各國近零利率、量化寬松政策下向金融業(yè)注入大量流動性以及規(guī)模龐大的財政刺激等政策的實施，將為未來通脹埋下伏筆。第二個規(guī)模較小的陣營則擔(dān)心，前述措施不會奏效，世界經(jīng)濟將從反通貨膨脹演變?yōu)橥s。
兩個陣營都可以舉例支持自己的觀點。第一個陣營可以引用正在驚人增長的公共支出。根據(jù)美國國會預(yù)算辦公室最新估算，財政刺激計劃加上受困資產(chǎn)救助計劃（TARP），將推動今年預(yù)算赤字由去年的4590億美元（或GDP的3.2%）上升到1.7萬億美元，在GDP中的占比高達11.9%。而且，業(yè)已大舉擴大資產(chǎn)負債表規(guī)模的美聯(lián)儲，在3月18日宣布了再購買包括國債、房貸支持證券和機構(gòu)債券等資產(chǎn)品種、總額高達1.5萬億的驚人舉措。
而且，美聯(lián)儲并非唯一采用量化寬松政策央行。英國央行、日本央行、瑞士央行都采取了類似的措施。世界各國的預(yù)算赤字都正呈現(xiàn)出螺旋上升的態(tài)勢。IMF估計，發(fā)達國家今年的財政收支平衡表，將惡化3.25個百分點，至GDP的7%。一個很明顯的風(fēng)險就是，當(dāng)資金周轉(zhuǎn)率上升，或者更簡單地說，當(dāng)各銀行都開始恢復(fù)信貸、消費者和企業(yè)開始支出，通脹將加速。
我們在之前的“黃金投資摘要”中曾經(jīng)指出，股票和債券這類傳統(tǒng)資產(chǎn)，對抗通脹的能力很小。而黃金和商品，整體對沖效果明顯。從1971年黃金價格完全放開以來，美國CPI年率有9年超過5%。在這些年份，金價平均價格上漲了31%、商品上漲了9%。而股市和債市基本持平。
第二個陣營認為，大規(guī)模的貨幣和財政刺激政策將無法起到作用，世界經(jīng)濟將從反通脹演變?yōu)橥s。該陣營引用的證據(jù)是美國近期的通脹數(shù)據(jù)。美國1月消費物價年率出現(xiàn)1954年以來首次持平的情況。而且，雖然全球物價仍處于上升通道，消費者支出及信心卻繼續(xù)呈現(xiàn)急劇下滑態(tài)勢。這種情況表明，如果企業(yè)希望振興零售銷售，那么必須提供空前的折扣幅度。
那么，全球通縮對金價意味著什么?這個問題更難做出回答，至少在我們回顧歷史尋找指引的時候是如此。這是因為，1871年到1971年之間，金價基本被固定。美國大蕭條也發(fā)生在這段時期。這次蕭條從1929年8月一直持續(xù)到1933年3月，期間，黃金與美元的比價是每20美元兌一盎司黃金。美國在1933年4月一度停止了兌換，到1934年1月，恢復(fù)了金本位，但是比價下降到35美元。
在這之前的通縮時期，以及在各國主要貨幣盯住黃金之前的時代，即1813年到1851年，根據(jù)Roy
Jastram的著名著作《黃金恒定》的介紹，金價是相對穩(wěn)定的。1813年到1828年之間（1829年到1851年之間無據(jù)可查），黃金的平均市價在每盎司17.52美元——20.82美元。但是這些數(shù)據(jù)可以從多大程度上反映出金價對通縮的回應(yīng)、又如何能預(yù)測如今的反應(yīng)呢?因為世界經(jīng)濟和金融形勢、黃金的使用都已經(jīng)發(fā)生了天翻地覆的變化，前述問題很難回答。

一些分析師將金礦股的表現(xiàn)代替黃金大蕭體時期的表現(xiàn)。他們得出結(jié)論，大蕭條時期表現(xiàn)相對較優(yōu)的美國本土持股、上市時間最悠久的金礦企業(yè)，可以作為衡量黃金表現(xiàn)的指標(biāo)。但在我們看來，這種論調(diào)站不住腳。如果本土持股且表現(xiàn)上佳的金礦企業(yè)在這期間收到的黃金，其價格是固定的，則不會推高金價。相反，會受到產(chǎn)出增加以及/或者成本下降的影響。
而傳統(tǒng)上與黃金之間的聯(lián)系最為密切白銀，反倒可以作為黃金的“代理”（盡管并不理想）。白銀在大蕭條時期的表現(xiàn)遠優(yōu)于股市。1931年和1932年，道指的平均價值分別下滑了42%和53%。白銀價格在這兩年的平均下滑幅度僅分別為8%和16%。以白銀角度衡量，如果有什么因素可能導(dǎo)致低估了黃金的表現(xiàn)，那就是白銀和經(jīng)濟周期的關(guān)系相對黃金更加密切。白銀的表現(xiàn)嚴(yán)重依賴工業(yè)領(lǐng)域的需求。另外要指出的是，黃金在通縮期表現(xiàn)必然象股市那樣糟糕的觀點，并非天經(jīng)地義。盈利前景滑坡以及/或者實際負債加重，通常會嚴(yán)重打擊股市表現(xiàn)。
黃金市場趨勢
金飾
由于全球經(jīng)濟危機蔓延，以及08年全年價格維持劇烈波動，當(dāng)年黃金首飾需求萎縮至2137.5噸，比07年減少11%。
黃金首飾的主要市場之一印度幫助首飾業(yè)免于更大幅度的下滑。印度第四季度首飾需求強勢復(fù)蘇，是上年同期水平的兩倍多，當(dāng)時恰逢黃金價格大跌以及印度排燈節(jié)買盤增加。
影響首飾需求的主要因素是金融危機，這場金融危機嚴(yán)重打擊了普通家庭的退休基金價值、存款和房屋價值。隨著危機向更廣泛的經(jīng)濟領(lǐng)域蔓延，它對勞動力市場也造成了沉重的負面影響。
今年第1季度，受到經(jīng)濟衰退加深的沖擊，情況進一步惡化。這繼續(xù)打壓美國、歐洲和中東地區(qū)的首飾需求。同時，以盧比計價的黃金價格攀至歷史最高，使得印度的首飾需求受創(chuàng)。
工業(yè)用金
大約12%的黃金需求來自于工業(yè)用金和牙科用金。去年，受全球經(jīng)濟增長崩潰的嚴(yán)重影響，占黃金需求最大份額的電子產(chǎn)品需求下滑7%，至290噸。
消費支出疲軟已經(jīng)導(dǎo)致幾個全球最大的電子產(chǎn)品生產(chǎn)國產(chǎn)出和出口均大幅下滑。存儲芯片制造商繼續(xù)報告巨額虧損。供過于求和電子產(chǎn)品需求急劇下滑，已經(jīng)迫使芯片價格跌至生產(chǎn)成本以下。隨著全球經(jīng)濟環(huán)境持續(xù)惡化，以及消費者信心維持歷史低位，該行業(yè)短期前景看起來相當(dāng)黯淡。
其他工業(yè)用金和牙科用金需求去年也下滑了7%。
金礦產(chǎn)量
黃金供給的大部分（去年的比例為60%左右）來自于世界各地的各大采礦工場。但是，傳統(tǒng)生產(chǎn)中心的礦場老化，而且近幾年缺乏發(fā)現(xiàn)新的大型金礦，意味著產(chǎn)出年率下滑。去年，黃金產(chǎn)量年率下降3%，至2385噸，比10年前的產(chǎn)量減少近700噸。降幅最大的是南非，這個曾經(jīng)占據(jù)世界黃金生產(chǎn)第一大國長達一個多世紀(jì)的國家（07年讓位于中國）。去年，中國以288噸的產(chǎn)量穩(wěn)居世界第一大黃金生產(chǎn)國。
因為其他供給因素（黃金回收和央行售金）的上升無法完全抵消礦產(chǎn)下滑的影響，黃金總供給仍然是下降的。這種情況在短期內(nèi)不太可能改變。由于經(jīng)濟危機導(dǎo)致企業(yè)融資條件趨緊（尤其是對小企業(yè)來說），而且交貨期限延長，礦產(chǎn)業(yè)前景已經(jīng)進一步惡化。
官方部分
第二次央行售金協(xié)議（CBGA2）將于今年9月26日到期。截止4月1日，該協(xié)議簽署方（基本上都是歐元區(qū)的央行）已經(jīng)宣布出售91噸黃金。其中，法國出售了64噸。
預(yù)計第三次央行售金協(xié)議很快就會公布，因為一些歐洲的央行還是希望重新調(diào)整黃金儲備的比例。這反映出過去的金本位制使得這些國家還是擁有比較高的黃金儲備比例。比如說法國，黃金占總儲備的比例達到73%。
其他一些歐洲的央行，比如說葡萄牙央行，黃金儲備比例高達90%。國際貨幣基金組織（IMF）的403.3噸售金計劃也可能是第三次CBGA的重要組成部分。
俄羅斯仍然是官方購金的主力軍。據(jù)IMF的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，俄羅斯在過去6個月中增加黃金儲備51噸。